727 FinanceCuando el precio de Bitcoin está atascado en un rango, el mercado adoptará una visión más sobria de la rentabilidad y la resiliencia al riesgo de Coinbase como empresa.
Escrito por Eric, Foresight News
En la madrugada del 30 de octubre, hora de Pekín, Coinbase presentó un informe trimestral que era "fuerte en apariencia pero hueco por dentro".
En el tercer trimestre de este año, el ingreso neto de Coinbase fue de 719 millones de dólares, un 66% más interanual, con una ganancia diluida por acción de 2,51 dólares. Pero los ingresos totales del tercer trimestre fueron de 1.216 millones de dólares, un 35% menos interanual, y el resultado operativo, que refleja los resultados de las operaciones centrales, fue de solo 61,67 millones de dólares, desplomándose un 87% interanual.
La revelación más intrigante está enterrada en la segunda mitad del documento. En las cinco semanas de agosto a septiembre, el CEO Brian Armstrong, el cofundador Fred Ehrsam y la presidenta y COO Emilie Choi establecieron sucesivamente planes de venta de acciones, con un límite combinado de 13,5945 millones de acciones, por un valor aproximado de 2.180 millones de dólares según el precio de cierre del 29 de octubre de 160,59 dólares.
¿De dónde vinieron los 700 millones de dólares de ingreso neto?
En el tercer trimestre, el ingreso antes de impuestos de Coinbase fue de 824 millones de dólares, de los cuales las ganancias en criptoactivos de inversión aportaron 715 millones de dólares, aproximadamente el 87%. Estas ganancias provinieron de la apreciación mark-to-market de las tenencias propias de la compañía de bitcoin, ether y otros criptoactivos. Junto con otras ganancias netas de 66,73 millones de dólares, eso fue lo que impulsó el ingreso neto a 719 millones de dólares.
En otras palabras, excluyendo las ganancias no realizadas por el aumento de los precios de las monedas, el negocio central de Coinbase este trimestre apenas rondaba la línea de equilibrio.
La debilidad en el lado de los ingresos fue generalizada. La compañía dijo directamente en su informe trimestral que el flujo de caja operativo disminuyó en aproximadamente 1.000 millones de dólares en los primeros tres trimestres, principalmente debido a una caída de 1.100 millones de dólares en los ingresos netos por transacciones de consumidores. Los costos, mientras tanto, se movieron en la dirección opuesta: los gastos de tecnología y desarrollo fueron de 447 millones de dólares, aún creciendo interanual incluso cuando los ingresos cayeron un 30%, por lo que el apalancamiento operativo se amplificó a la inversa.
Extendiendo la línea de tiempo a los primeros tres trimestres, el panorama es aún menos alentador. La pérdida neta acumulada de Coinbase fue de 34,89 millones de dólares, en comparación con un ingreso neto de 1.927 millones de dólares en el mismo período del año pasado. La ganancia de un solo trimestre en el tercer trimestre parece más una proyección del rebote del precio de las monedas sobre los estados financieros que un punto de inflexión operativo.
Operadores down 20%, depósitos en USDC alcanzan un máximo histórico
En el tercer trimestre, los ingresos por transacciones de Coinbase fueron de 590 millones de dólares, un 44% menos interanual, y su participación en los ingresos netos cayó del 59% en el mismo período del año pasado al 51%. De eso, los ingresos por transacciones minoristas fueron de 450 millones de dólares, un 47% menos, detrás de lo cual el volumen de negociación spot de consumidores se contrajo un 59% interanual. Los ingresos por transacciones institucionales fueron de 91,65 millones de dólares, un 32% menos, con el volumen de negociación spot institucional contrayéndose un 53%.Los derivados fueron el único punto brillante en el negocio de trading; el informe señaló que mostraron resiliencia en medio de condiciones de mercado adversas, y Deribit, consolidado en agosto de 2025, hizo que el crecimiento de los ingresos por derivados en los primeros tres trimestres superara la caída del spot, mientras que los mercados de predicción y el trading de acciones también comenzaron a aportar ingresos incrementales este trimestre.
En el tercer trimestre, Coinbase tuvo 7,4 millones de usuarios transaccionales mensuales, frente a 9,3 millones en el mismo período del año anterior, una caída de un 20% completo. Los activos de la plataforma fueron de 376.600 millones de dólares, un 27% menos interanual, de los cuales aproximadamente 160.500 millones de la caída provinieron de la baja de los precios de las criptomonedas, principalmente bitcoin, y el crecimiento de las tenencias de los usuarios solo compensó una pequeña parte.
Sosteniendo el otro lado de los estados financieros estuvieron los ingresos por suscripciones y servicios, de 570 millones de dólares, un 20% menos interanual, pero su participación en los ingresos netos aumentó del 41% al 49%. Es la primera vez que la estructura de ingresos de Coinbase se acerca a una división 50/50 entre comisiones de transacción y comisiones de suscripción.
Desglosándolo, los ingresos por stablecoins fueron de 307 millones de dólares, con una caída de solo el 5%, el bloque más estable entre todas las líneas de ingresos. El saldo promedio de USDC dentro de los productos de Coinbase alcanzó un máximo histórico, aportando 84,6 millones adicionales, pero las tasas de interés más bajas restaron 52,8 millones. Los ingresos por recompensas de bloque fueron de 85,74 millones, reducidos a la mitad interanual, principalmente debido a la caída de los precios de Solana y Ethereum y a los menores rendimientos del staking. Los ingresos por intereses y comisiones financieras fueron de 68,56 millones, creciendo un 6% a contracorriente.
Tanto el lado de los ingresos como el de los costos en torno a USDC se están expandiendo. En el lado de los ingresos, Coinbase renovó durante el año su acuerdo de reparto de ingresos con Circle en los términos originales, sin cambios en la asociación. En el lado de los costos, las recompensas por tenencia de USDC pagadas a los usuarios alcanzaron los 129 millones de dólares, un 16% más interanual, debido al continuo crecimiento de los saldos de USDC de los clientes en la plataforma. Entre la entrada y la salida, USDC se ha convertido en el segundo motor de facto de este negocio.
Más allá de los estados financieros también hay una vinculación accionaria. Coinbase posee una participación accionaria en Circle; tras la salida a bolsa de Circle en el segundo trimestre de 2025, esta inversión se revaluó a valor razonable, aportando 39,23 millones de dólares en ganancias en el tercer trimestre, mientras que en el mismo período del año anterior esta revaluación causó una pérdida contable de 400 millones de dólares. Desde el acuerdo de reparto de ingresos hasta la vinculación accionaria, los intereses de Coinbase y Circle están ahora profundamente entrelazados, y la salud de las stablecoins determina la temperatura de estos estados financieros de manera más directa que nunca.
Un plan de venta de 2.000 millones de dólares
Esta es la parte más observada de este informe trimestral, y también la más fácil de malinterpretar.Según la divulgación del 10-Q, Armstrong estableció un plan el 12 de agosto para la venta de hasta 8,1674 millones de acciones, con una ventana de ejecución del 16 de noviembre de 2026 al 22 de octubre de 2027. Ehrsam estableció un plan el 4 de septiembre para hasta 3,8666 millones de acciones, con una ventana del 7 de diciembre de este año al 7 de junio del próximo año. Choi estableció un plan el 8 de septiembre para hasta 1,5605 millones de acciones, con una ventana que abarca todo 2027.
Los tres suman un total de 13,5945 millones de acciones, aproximadamente el 5,1% del capital social total de la compañía, y solo Armstrong representa el 60%.
Es necesario explicar aquí un concepto clave: los planes Rule 10b5-1. Se trata de un mecanismo de negociación conforme que la SEC estableció para los insiders de compañías cotizadas, según el cual los directivos, cuando no poseen información material no pública, acuerdan por escrito de antemano la cantidad, las condiciones de precio y el calendario de futuras ventas de acciones, tras lo cual un bróker ejecuta automáticamente conforme al plan. La finalidad del régimen es proteger a los insiders: siempre que estuvieran limpios al establecer el plan, las ventas posteriores no constituyen uso de información privilegiada aunque coincidan casualmente con noticias buenas o malas. La política de control interno de la propia Coinbase exige que los directivos solo puedan negociar acciones de la compañía mediante este tipo de planes.
Por tanto, en sentido estricto, esto no significa que los tres directivos estén a punto de deshacerse de 2.000 millones de dólares. Los tres planes tienen umbrales de precio de la acción, y las ventas se activan solo cuando el precio de mercado alcanza un nivel preestablecido, aunque los umbrales específicos no se divulgaron. Las ventanas de ejecución se distribuyen a lo largo de los próximos 12 a 15 meses, y la venta más temprana no llegará hasta mediados de noviembre. El plan de Choi también señala específicamente que el límite incluye unidades de acciones restringidas aún no concedidas ni vestidas, por lo que la cantidad realmente vendible será significativamente menor que el límite nominal.
El proceso es conforme y es poco probable que añada presión vendedora a corto plazo, pero la señal no puede ignorarse. Tres planes se registraron en rápida sucesión en el plazo de cinco semanas, por un total de más de 2.000 millones de dólares, en un momento en que el precio de la acción de Coinbase había caído desde su máximo intranual de 361,40 dólares hasta alrededor de 160 dólares. Difícilmente el mercado puede dejar de interpretar esa acción colectiva como una declaración de los insiders sobre la valoración actual.
Por otro lado, en los tres primeros trimestres, Coinbase gastó 1.249 millones de dólares en recomprar aproximadamente 7,13 millones de sus propias acciones, con la autorización de recompra elevada desde 1.000 millones hasta 4.000 millones de dólares, dejando 1.961 millones de dólares de capacidad disponible en los libros. En el mismo período, la compañía también amortizó 1.273 millones de dólares de pagarés convertibles con vencimiento, y sus reservas de efectivo cayeron desde 11.285 millones de dólares a principios de año hasta 8.604 millones de dólares.
Pero el ritmo está cambiando. Solo en el tercer trimestre, las recompras de la compañía prácticamente se detuvieron: no compró ninguna acción en julio y septiembre, y en agosto compró solo 38.000 acciones a un precio medio de 139,91 dólares.
El voto del mercadoTras la publicación de resultados, el mercado no dio ninguna tregua a este boletín de "beneficio neto up 66%". En la negociación previa a la apertura del 30 de octubre, hasta el momento de redacción, el precio de las acciones de Coinbase era de 152,78 dólares, aproximadamente un 4,84% por debajo del cierre anterior.
La divergencia también es evidente. El precio objetivo promedio de los analistas del lado vendedor es de 210,85 dólares, con calificaciones que siguen en territorio de compra, lo que implica un potencial alcista de alrededor del 30% desde el precio actual. Pero como la compañía en su conjunto registró pérdidas en los últimos doce meses, la métrica de precio-beneficio se ha vuelto inútil; detrás de una relación precio-ventas de alrededor de 7x, lo que realmente se está apostando es la elasticidad del próximo ciclo del mercado cripto. Barclays asignó firmemente una calificación de "Infraponderar", considerando que la actividad global de negociación de cripto es generalmente débil, con baja confianza en una recuperación más amplia, y que los nuevos negocios difícilmente pueden compensar por completo la dependencia de la negociación minorista y los ingresos por USDC.
Coinbase lo declaró sinceramente en su informe trimestral: si los precios de los criptoactivos fluctúan un 50%, las tenencias de inversión de la compañía por 2.225 millones de dólares generarían aproximadamente 1.100 millones de dólares en ganancias o pérdidas por valoración a mercado. Las fluctuaciones en esta cuenta de resultados están esencialmente sincronizadas con el precio de las criptomonedas.
El beneficio neto de 719 millones de dólares en el tercer trimestre no fue ganado por el exchange, sino impulsado por Bitcoin. Y el calendario de venta de 2.000 millones de dólares de los tres ejecutivos ya está fijado, y se iniciará tan pronto como a mediados de noviembre.
Cuando el precio de Bitcoin no es ni alto ni bajo, el mercado verá la rentabilidad y la resistencia al riesgo de Coinbase como empresa con mayor calma. El mercado aún necesita esperar más datos para determinar si el aumento en la proporción de los ingresos no relacionados con la negociación de Coinbase puede mantenerse.